制度空间与适用方法
制度空间与适用方法 随着股权分置改革的逐渐推进,证券市场全流通环境到来后,通过敌意收购 获得上市公司控制权的可能性将大为提高。而中国证监会于2006年8月2日发布并 于同年9月1日实施的《上市公司收购管理办法》(以下简称《收购办法》,系对2002 年发布的《上市公司收购管理办法》的修订)更确认了部分要约收购的合法性,敌 意收购因此更为便利。在上市公司壳资源仍很稀缺的未来相当长时期内,敌意收 购料应会频繁发生,反收购也将相应增加。在英、美等公司收购活动十分活跃的 证券市场中广泛存在的各种反收购措施(Anti - takeoverMeasures),如今都在许多 上市公司的考虑之列。目前,不少上市公司已采取了完善股权结构、修改公司章 程以及降落伞计划、职工持股计划等防御性反收购措施。但理论上的各种反收购 措施是英、美等公司收购活动十分活跃的国家和地区,通过大量的公司收购兼并 实践及相关的司法实践而逐步创造和发展起来的。由于各国文化、传统、法律的 差异,许多反收购措施并不适用于所有国家。即使是在同一国家之内的不同法域, 关于反收购措施的立法与判例也差异较大。就我国而言,尽管理论上许多反收购 措施都有运用的可能,但许多反收购措施并不适合于我国,因而需作具体分析,才 能确定某一反收购措施的具体制度空间与适用方法。由于该选题涉及内容较多, 限于篇幅,本文仅选取其中在实践中被高度关注且迫切需要规范的公司章程反收 购条款加以研究。一、反收购条款的应用状况与制度价值 所谓反收购条款,也称驱鲨剂( Shark Repellants)条款或箭猪条款,是指目标 公司为预防遭遇敌意收购,通过在章程中设置某些条款的方式为收购设置障碍,增 大收购成本从而阻止收购行为。反收购条款在国外公司章程中极为常见,但在20 世纪80年代上半期,反收购条款曾引起了理论界的广泛争论。有学者认为,反收购 条款虽然有利于提高公司收购价格,但又增大了上市公司收购风险。其结果是减 少了上市公司收购数量,损害了股东利益;并且,由于上市公司股权分散,公司实际 上被管理层所控制,因而反收购条款并不能反映股东的真实愿望。另有学者则认 为,反收购条款不仅可以提高收购溢价,而且还有利于收购溢价的分配更公平,因 而在某种意义上讲,反收购条款可谓股东合作的产物。但由于股权分散问题,公司 管理层可能利用反收购条款限制股东的权利,巩固自己的地位。因此,这些学者主 张,应允许设立反收购条款,但法律应对其使用加以限制。
在我国发生的为数不多的反收购实践中,采取的主要反收购措施就是反收购条款,其中最为典型的即为爱使股份(600652. SH )与方正科技(600601. SH)的反 收购条款的效力之争。爱使股份是我国证券市场上少有的“三无概念股”[6]之一。
1998年5月,爱使股份股东大会年会对章程第67条作了修订,修订后该条规定:董事 会在听取股东意见的基础上提出董事、监事候选人名单;董事、监事候选人名单 以提案的方式提请股东大会决议;单独或合并持有公司有表决权股份总数10% (不含投票代理权)以上,持有时间半年以上的股东,如推派代表进入董事会、监事 会的,应在股东大会召开前20日书面向董事会提出,并提交有关材料;董事会、监事 会任期届满需要换届时,新候选人人数不超过董事会、监事会组成人数的1 /2;董事、 监事候选人产生程序为: (1)董事会负责召开股东座谈会,听取股东意见;(2)董事会 召开会议,审查候选人任职资格,讨论、确定候选人名单;(3)董事会向股东大会提交 董事、监事候选人名单,提供董事、监事候选人的简历和基本情况。1998年7月1 日,大港油田发布公告,称其关联企业已合并持有爱使股份5. 0001%股份,从而超过 原最大股东延中实业持有的4. 14%股份成为第一大股东。此后,大港油田对爱使的 收购继续进行,终于共持有爱使股份达总股本的10%以上,获得了提议召开临时股 东大会的权利。
大港油田的敌意收购受到了爱使股份管理层的抵制。上引爱使股份章程条 款给大港油田入主造成了最大的障 该收购案从一开始就受到理论界的高度关注,但理论界对于上述公司章程 反收购条款是否合法认识不一。多数学者认为,基于公司章程的性质以及法律的 最低限度的规定,应认为爱使股份这一反收购措施合法。譬如,有学者认为,公司章 程属于可以通过法定方式查阅的公开性文件,大港油田本应在准备收购阶段对爱 使股份的章程进行详细研究。因此,由于爱使股份的章程采取了反收购措施,而使 大港油田不能顺利取得公司控制权并增加了收购成本的后果,应由大港油田自身 承担。
2001年发生的方正科技与北京裕兴公司股权之争同样涉及反收购条款的 效力之争。方正科技章程规定,董事会有权对董事的资格进行审查。收购方北京 裕兴公司及一致行动人在获得第一大股东地位后,要求召开临时股东大会增补董 事。但方正科技董事会依据章程规定,以北京裕兴公司等推荐的董事资格不符为 由,拒绝将裕兴公司提出的增补董事的议案提交股东大会讨论,使收购方无法入主 方正科技,最终反收购成功。但方正科技董事会反收购行为是否合法,也引发了理 论界的争议。
上述通过股东大会制定或修改公司的章程所规定的反收购条款,若未违反法律的强制性规定,确实应认定其法律效力。但问题在于该条款是否存在违反公 司法强制性规定的情形。上述反收购条款包含了分期分级董事会条款、董事资格 限制条款及董事产生程序条款。从形式上讲,在公司自治框架下似应得出均未违 法的结论。但就实质而言,是否存在部分违法的情形,则需要针对各具体反收购条 款加以分析。除了这些反收购条款外,我国上市公司可应用的反收购条款还包括 绝对多数条款。至于在美国反收购实践中存在的公平价格条款(Fair Prise Provision)与限制大股东表决权条款,则不必或不能采用。具体来说,公平价格条款 所应用的两阶段收购为我国证券法所禁止,执行公平价格乃我国证券法的强制性 规定,因而公司章程不必对此特别规定。限制大股东表决权包含直接限制大股东 的表决权与设定累积投票制。应当说,在我国,由于大量存在着控制股东违反诚信 义务的情形,因而限制大股东表决权具有实践依据,但因其违反了公司法关于股权 平等原则的强制性规定而无效。累积投票制则系公司法所规定的制度,无需在公 司章程中另外规定,因而将其作为反收购条款也无意义。
在新《公司法》进一步增强了公司章程自治空间的背景下,面对全流通环 境下敌意收购的威胁,我国许多上市公司已着手修改或准备修改公司章程,期望通 过规定反收购条款达到反收购目的。就我国而言,由于敌意收购还很少发生,反收 购还只是一种防范性措施,因而制定反收购条款可谓当前最现实的危机应对措施。
这就需要在我国现行法及《收购办法》框架内,对公司章程反收购条款的制度空 间与法律适用加以研究,一则作为立法的参考,二则作为实践的指引。尤其是对于 实践部门而言,必须对此作周密分析,否则很可能导致所设置反收购措施不合理甚 至不合法而被宣告无效。
二、绝对多数条款 公司的决议可以分为普通决议和特别决议。普通决议事项获得简单多数赞 成即可通过,而特别决议事项则要求获得绝对多数赞成方可通过。对于何为“绝对 多数”,各国公司法规定不尽相同,有的指2 /3以上的表决权(如法国) ,有的则指3 /4 以上的表决权(如德国) 。法律关于该绝对多数比例的规定应理解为强制性基本 要求,公司章程固然不能降低该标准,但是否可基于公司自治而作出更为严格的规 定呢 这就牵涉到公司章程的性质与效力问题。对于公司章程的法律性质,在理论 上存在不同的看法。在我国公司法学界,关于公司章程的性质虽然研究不多,但受 上述观点的影响,也存在公司自治规则说、契约说及公司“宪章”说等三种主要观 点。目前通说认为应采自治规则说。当然,公司章程记载的内容不得违反公司法 的强制性规范。因此,公司章程本质上作绝对多数条款最初以保护中小股东利益为目的,但随着上市公司收购实践 的发展,逐渐被利用为反收购措施之一。作为反收购措施的绝对多数条款( Super - majority Provision)是指在公司章程中规定,公司进行并购、重大资产转让或者经营 管理权的变更时必须取得绝对多数股东同意才能进行,并且对该条款的修改也需 要绝对多数的股东同意才能生效。这样就会使收购人面临着一种潜在的危险:即 使收购人拥有超过半数的股权,也可能因无法拥有特定绝对多数的表决权而无法 获得公司的控制权。该条款一方面大大增加了公司控制权转移的难度,有助于防 止损害本公司及股东利益的敌意收购,从而阻碍敌意收购的进行;另一方面也减轻 了市场对管理层的压力,客观上有利于巩固管理层对公司的控制。不过,绝对多数 条款是一柄双刃剑,在增加收购者接管、改组公司的难度和成本的同时,也会限制 公司控股股东对公司的控制力。因此,为防止绝对多数条款给公司正常经营带来 过多障碍,在美国,制定绝对多数条款时,通常会设置一条特别条款:董事会有权决 定何时以及在何种情况下绝对多数条款将生效,以增强董事会在面对敌意收购时 的灵活性与主动性。
我国《公司法》第104条规定:“股东大会作出修改公司章程、增加或者减 少注册资本的决议,以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议,必须经 出席会议的股东所持表决权的2 /3以上通过。”显然,该法未将反收购条款所规定 事项完全纳入特别决议事项之中。对此,理论上可以认为,公司法一般仅就特别重 要的特别决议事项作明确规定,此外还可以由公司章程予以补充规定。事实上,《公 司法》第105条隐含了这种自治授权。该条规定:“本法和公司章程规定公司转让、 受让重大资产或者对外提供担保等事项必须经股东大会作出决议的,董事会应当 及时召集股东大会会议,由股东大会就上述事项进行表决。”因此,在我国,仍可依 公司自治原则在公司章程中设定绝对多数条款的反收购措施。至于该绝对多数的 比例,各国公司一般规定为80%以上甚至90%以上。其具体比例可以根据收购人及 收购的具体情况作区分安排。就我国而言,尽管《公司法》规定的绝对多数比例 为2 /3,但不妨规定为更高的比例,或根据收购人的不同,作区分性规定。譬如,若收 购系同行业优质企业发动的产业资本收购,则可将绝对多数比例规定为相对较低 的75%- 80%;若收购系金融资本收购,则可将绝对多数比例规定为较高的85 - 95%。
需要注意的是,我国新《公司法》仍未规定股份公司股东大会的最低表决 权数,这有可能使绝对多数条款的规定形同虚设。在我国上市公司股东大会的实 践中,确实存在由持股比例较低,甚至低于公司总股份数1%的股东表决通过公司 重大事项的不合理情形。对此,一些学者主张,应在《公司法》中明确规定股份公 司股东大会的最低表决权数。但由于我国上市公司的情况千差万别,由公司法统一作出规定,并不现实,而应由各个公司根据本公司的具体情况在公司章程中作出 明确的规定。因此,为了使绝对多数条款发挥实质性作用,也使股东大会真正体现 公司股东普遍的意志,公司章程应在设置绝对多数条款时明确规定股东大会最低 表决权数。这样,反收购条款意义上的绝对多数条款就可以规定为:公司进行并购、 重大资产转让或者经营管理权的变更时,必须绝对多数(确定特定比例)股东出席 股东大会且取得出席会议的绝对多数(确定特定比例)股东同意才能进行,并且对 该条款的修改也需要同样绝对多数的股东同意才能生效。至于赋予董事会决定绝 对多数条款的生效时间与生效条件的特别条款,笔者认为,鉴于无论是立法还是学 理,关于反收购决定权,都确认的是股东会中心主义,故不能像采取董事会中心主 义的美国一样,赋予董事会过高的自主权。
三、分期分级董事会条款 分期分级董事会条款( Staggered Board Provision) ,也称为“交错选举董事 条款”,其典型做法是在公司章程中规定,董事会分成若干组,每一组有不同的任期, 以使每年都有一组的董事任期届满,每年也只有任期届满的董事被改选。这样,收 购人即使控制了目标公司多数股份,也只能在等待较长时间后,才能完全控制董事 会。在敌意收购人获得董事会控制权之前,董事会可提议采取增资扩股或其他办 法来稀释 在我国,根据《公司法》第109条之规定,股份有限公司董事会成员为5 - 19 人,董事任期由公司章程规定,但每届任期不得超过3年;董事任期届满,连选可以连 任。该规定表明董事任期在3年期限内具体由公司章程规定,且公司法并未要求所 有董事的任期相同。依此,在公司章程中规定每一位董事的任期不同,并不违反公 司法的规定。由此,公司可以实行分期分级董事会制度,以此作为反收购措施。但 是,《公司法》第101条第(3)项规定,持有公司股份10%以上的股东请求时,必须在2 个月内召开临时股东大会,而依第100条及第38条之规定,股东大会有权选举和更 换董事以及修改公司章程。因此,收购人可请求召开临时股东大会,通过股东大会 首先修改公司章程中关于分期分级董事会制度的规定,然后再改选董事。这是收 购人针对分期分级董事会制度的一项有效的反制方法。为防止收购人在获得控股 地位后通过修改公司章程废除分期分级董事会制度,公司章程还可设置特定的绝 对多数条款,规定必须绝对多数(确定特定比例)股东出席股东大会且取得出席会 议的绝对多数(确定特定比例)股东同意才能修改关于分期分级董事会制度的条 款。
为了保证分级分期董事会条款的实施,公司章程往往还同时规定董事在任职期间不得被无故解任,并可以就董事的解职问题设置绝对多数条款,规定必须绝 对多数(确定特定比例)股东出席股东大会且取得出席会议的绝对多数(确定特定 比例)股东同意才能决定解除董事的职务。在各国司法实践中,公司控制权的转移 并不被认为是罢免董事的法定理由。为进一步降低增选董事的意义,达到反收购 的效果,还可规定补选董事的任期与被解任董事的剩余任期相同。对此,我国旧《公 司法》第115条第2款明确规定:“董事在任期届满前,股东大会不得无故解除其职 务。”新《公司法》删除了该规定,但上市公司章程指引(2006年修订)第96条第1款 仍旧沿用了旧《公司法》的表述:“董事由股东大会选举或更换,任期(年数) 。董 事任期届满,可连选连任。董事在任期届满以前,股东大会不能无故解除其职务。” 这一立法变化表明,股东是否可以在无特定事由情形下随时请求股东大会罢免董 事,在强化了公司自治的新《公司法》框架下已属于公司自治的范畴,应由公司章 程具体规定。依此,上市公司可以在章程中作出这样的规定:董事在任期届满以前, 除非董事发生违反公司法、证券法、其他规范性文件及公司章程规定的情形,股 东大会不能无故解除其职务。此外,还可就董事的解职问题设置绝对多数条款,并 规定补选董事的任期与被解任董事的剩余任期相同。因而,股东大会在董事任期 届满前因其他原因解除其职务的,每年不得超过董事会成员的1 /3。通过以上分析, 可以明确,前述爱使股份公司章程第67条所规定的“新候选人人数不超过董事会、 监事会组成人数的1 /2”的规定合法有效。
在大陆法系国家和地区,公司控制权不仅表现为对董事会的控制,还表现为 对监事会的控制。因此,可以将分期分级董事会条款规定为分期分级董事会、监 事会条款,以进一步增强反收购效果。不过,在我国,监事会与董事会系并列的机构, 监事会虽具有监督董事会的职权,但受制于监事个人的内部员工身份,事实上监事 会对董事会的监督往往流于形式。这就使得监事会对公司的控制力大为减弱,从 而使分期分级监事会条款的反收购意义几乎可以忽略不计。为强化分期分级董事 会条款的效果,上市公司倒是不妨借助职工董事制度明确规定职工董事条款。
《公司法》第109条第2款规定:“董事会成员中可以有公司职工代表。董事会中的 职工代表由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生。” 如果上市公司章程明确规定了一定数额的职工董事,则即便收购人获得了控股地 位,除了因分期分级董事会条款而一时无法控制公司之外,也会因无法直接改选职 工董事而增加其控制公司的难度,从而进一步加强反收购的效果。当然,职工比例 过高,也可能导致控股股东难以控制董事会的负面效果。在制定公司章程时,控股 股东必须对此有清醒认识。
四、限制董事资格条款限制董事资格条款,是指在公司章程中规定公司董事的任职条件,非具备某 些特定条件以及具备某些特定情节者均不得担任公司董事。这就给收购人增选代 表自身利益的董事增加了难度。当然,限制董事资格不能明显违背通常的商业习 惯,不能仅仅为了反收购而对董事资格进行 董事资格是担任董事的条件,是某人能否进入董事会的前提条件,也是法律 为防止无才无德之士混入董事会滥用董事职权而确立的预防性制度。因此,各国 大多对董事资格作了积极资格和消极资格两个方面的限定。董事的积极资格是指 董事任职必须具备的条件,如持股条件、国籍条件、身份条件和年龄条件等。
董事的消极资格是指不得担任董事职务的条件和情形,如品行条件、兼职 条件等。我国《公司法》第147条第1款对董事的消极资格作了明确规定,但未就 董事的积极资格作出规定。对此,依照新《公司法》所奉行的加强公司自治的立 法精神,应认为法律允许上市公司在不违背法律的强制性规定与公序良俗的情况 下,通过章程对董事任职资格作进一步的限定。因此,我国上市公司可以采用这一 反收购措施。问题就在于,如何具体确定限制董事资格条款是否违背法律的强制 性规定或公序良俗。
在前述爱使股份公司章程反收购条款效力之争中,依爱使股份章程规定,单 独或合并持有公司有表决权股份总数10% (不含投票代理权)以上且持有时间半 年以上的股东,才具有推派代表进入董事会、监事会的提案权。该规定虽非一般 意义上的关于董事的积极资格的限制,但由于董事提名权乃增补董事的基本提前, 因而可以将该规定认定为董事的积极资格条件。对此,大港油田认为,该董事任职 条件与中国证监会颁布的《上市公司章程指引》中股东行使董事提名权的持股比 例为5%的规定相冲突,应认定该规定无效。事实上,该章程对董事积极资格的限制 性规定是否有效,与其是否违反了《上市公司章程指引》无关。《上市公司章程 指引》只是中国证监会为上市公司提供的引导性示范文本,上市公司只要不违反 相关强制性规定,即可自行确定董事的积极资格条件。依此,爱使股份公司章程完 全可以超越《上市公司章程指引》设置一般意义上的董事积极资格条件与董事提 名权。关于爱使股份公司章程所设置的董事的积极资格条件的效力,真正需要考 察的是,该规定是否违反了公司法的强制性规定。新旧《公司法》均规定,持有公 司股份10%的股东请求时,应当在2个月内召开临时股东大会,而股东大会有权选 举和更换非由职工代表担任的董事、监事。因此,由于大港油田在提请召开临时 股东大会改选其提名的董事时,其与关联企业已共计持有10%以上的股份,因而完 全有权提请召开临时股东大会并提请改选其提名的董事。这一选择公司管理者的权利是基本的股东权,公司章程不能予以限制甚至剥夺。由此可见,爱使股份公司 章程中,单独或合并持有公司有表决权股份总数10%的董事资格限制应当有效,但 持有时间半年以上的限制则明显违反了股东平等原则,并剥夺了股东的基本权利, 应认定该限制性规定无效。综上所述,笔者认为,不应认为爱使股份公司章程中的 限制董事资格条款系公司自治的产物,而法律未对此作明确的禁止性规定,就当然 有效。
在我国反收购实践中,限制董事资格条款还表现为对董事产生程序的限制。
爱使股份公司章程与方正科技公司章程均存在这种董事人选产生程序的限制性 规定。对此,笔者认为,这种关于董事人选产生程序的限制性条款因违反股东选择 管理者这一基本股东权而应认定为无效。但由于旧《公司法》对股东提案权的保 障性程序规定不够明确,因而在该法框架下还不能得出明确的无效结论。爱使股 份公司章程规定,董事人选须在听取股东意见基础上,由董事会审查、确定候选人 名单。方正科技公司章程也规定,董事会有权对董事的资格进行审查。正是根据 该规定,爱使股份与方正科技均拒绝了收购人提出的增补董事的人选。对此,旧《公 司法》未就股东大会的提案权限作出明确规定,因而爱使股份公司章程与方正科 技公司章程的规定并未直接违反法律的强制性规定。旧《上市公司章程指引》第 57条规定:“公司召开股东大会,持有或者合并持有公司发行在外有表决权股份总 数的百分之五以上的股东,有权向公司提出新的提案。”依此,收购人应能向公司提 出增补董事的提案。但由于《上市公司章程指引》本身并不具有强制性效力,若 公司章程未作此规定,则不能依此获得董事提案权。不过,依新《公司法》,上市公 司已不能采取这种明显规避法律的措施。
新《公司法》第103条第2款规定:“单独或者合计持有公司百分之三以上股 份的股东,可以在股东大会召开十日前提出临时提案并书面提交董事会;董事会应 当在收到提案后二日内通知其他股东,并将该临时提案提交股东大会审议。”依此, 只要收购人单独或者合计持有公司3%以上股份,即可向董事会提交增补董事的临 时提案,而董事会必须将该临时提案提交股东大会审议。由此可见,